Credit Linked Certificate: la risposta del segmento dei certificati di investimento al mondo obbligazionario
BNP Paribas si presenta sul segmento dei Credit Linked Certificates ampliando la propria gamma con una emissione che conta un totale di 6 nuove proposte, di cui 3 su entità di riferimento finanziarie Senior e altrettante Subordinated. Si tratta di una gamma che inevitabilmente avvicina il segmento dei certificati di investimento al mondo obbligazionario spostando il focus dal rischio azionario a quello di credito consentendo all’investitore di avere accesso a rendimenti potenziali più alti rispetto ad un investimento obbligazionario tradizionale, essendo vincolati all’assenza di eventi di credito sull’entità di riferimento finanziaria sottostante. L’accesso a rendimenti potenziali più alti e la possibilità di sfruttare l’efficienza fiscale dei certificati sono i fattori di maggiore interesse di questa tipologia di prodotto.
Tre sono in particolare i sottostanti di riferimento, UniCredit, Intesa Sanpaolo e Mediobanca, che rimangono pertanto gli stessi nella duplice veste di Senior e Subordinated. Il differente grado di seniority del sottostante si riflette inevitabilmente sul rendimento offerto dalle proposte.
Ricordiamo come il grado di seniority rappresenti, con riferimento a un qualsiasi titolo di debito di una Entità di Riferimento, il grado di priorità, rispetto agli altri titoli di debito dell’Entità di Riferimento, con cui tale titolo di debito sarebbe rimborsato in caso di liquidazione, fallimento o ristrutturazione della medesima Entità di Riferimento. Le obbligazioni Senior sono l’insieme dei titoli di debito che hanno la precedenza nel rimborso rispetto ai Titoli di Debito Subordinati. Ne consegue che un Credit Linked Certificate che abbia come Entità di Riferimento un Titolo di Debito Subordinato presenta un rischio di perdita dell’Importo Nozionale maggiore rispetto a un CLC il cui sottostante sia un Titolo di Debito Senior. Questa dinamica è spiegata dal differente tasso di recupero atteso, strutturalmente inferiore per le obbligazioni subordinate, che sono i primi titoli (dopo le azioni) ad essere intaccati in caso di dissesto di una società.
Per quanto riguarda i titoli Senior, il premio annuo si attesta al 3,9% sia per la CLC agganciata a Mediobanca (Isin XS2708004085) che quella legata a UniCredit (Isin XS2708002972), mentre sale al 4% per la proposta legata a Intesa Sanpaolo (Isin XS2708005488). Spostandoci invece sulle entità subordinate il premio annuo sale al 5% per la CLC su Mediobanca (Isin XS2708002204), al 5,03% per la CLC su UniCredit (Isin XS2708002113) e per finire al 5,12% per la CLC su Intesa Sanpaolo (Isin XS2708002386).
Le emissioni di questo tipo oltre ad esporre l’investitore al rischio di credito dell’entità di riferimento, sono soggette anche al rischio emittente, nel caso specifico BNP Paribas.
Abbiamo parlato di rischio di credito, che rappresenta il focus di questa tipologia di prodotto, e pertanto è doveroso definire in maniera più approfondita questo rischio. Gli Eventi di Credito sono eventi avversi atti a compromettere la capacità di una determinata Entità di Riferimento di adempiere alle proprie obbligazioni di pagamento. Il verificarsi di un Evento di Credito su una o più Entità di Riferimento di un CLC ha come conseguenza la riduzione, fino all’azzeramento, dei potenziali premi periodici e dell’Importo Nozionale, con conseguente perdita totale o parziale del capitale investito.
GLI EVENTI DI CREDITO
Di seguito riportiamo le principali casistiche di Eventi di Credito così come specificate dall’ISDA, ovvero l’International Swaps & Derivatives Association:
- procedura concorsuale
- insolvenza
- mancato pagamento
- ristrutturazione
- intervento governativo
- decadenza dal beneficio del termine
- inadempimento di una obbligazione
- ripudio e moratoria
Avendo già chiarito l’importanza del tasso di recupero, qualora si verifichi uno degli eventi di credito sopra descritti il certificato scadrà anticipatamente, interrompendo quindi il pagamento dei premi annuali e rimborsando quindi un importo pari all’Importo Nozionale moltiplicato proprio per il tasso di recupero stabilito dall’ISDA con conseguente perdita parziale o totale del capitale investito.
Guardando infine al funzionamento di queste CLC, è opportuno specificare come l’importo nozionale di riferimento sia pari a 20.000 euro mentre la scadenza complessiva è di 7 anni con possibilità di rimborso anticipato a discrezione dell’emittente (callability) a partire dal secondo anno (dal 30/12/2026).
Fonte: Bloomberg
Fonte: Bloomberg
CREDIT LINKED SWAP
Una valida misura per la quantificazione ed il monitoraggio del rischio di credito sono i Credit Default Swap che finanziariamente rappresentano contratti derivati scambiati OTC tra due controparti per trasferire tale rischio. Di fatto rappresentano il costo per l’assicurazione dal default dell’entità sottostante il CDS: più è basso il premio e meno rischiosa viene considerata l’entità sottostante. Per verificare che i differenti premi offerti dalle CLC firmate BNP Paribas siano congruenti abbiamo confrontato i diversi CDS con scadenza 5y delle diverse entità di riferimento. Lato Senior, il CDS a 5y su Mediobanca vale 69,49 bp contro i 70,705 bp di UniCredit e i 74,48 bp di Intesa Sanpaolo. Valori che giustificano il crescente rischio tra le tre entità di riferimento. Interessante anche notare la dinamica delle tre curve, in netto calo dai valori raggiunti a ottobre scorso.
Dinamica rispettata anche dall’analisi dei CDS Subordinated 5y dove il derivato su Mediobanca viene scambiato a 159,01 bp, quello su UniCredit 165,04 bp e infine quello su Intesa Sanpaolo a 170,91 bp. I differenti livelli di costo tra Senior e Subordinated sono la cartina di tornasole del differente rischio tra le due entità di riferimento.